广发策略刘晨明：市场大涨，如何看金融支持高质量发展

来源：晨明的策略深度思考

本文作者：刘晨明/郑恺

报告正文

事件：9月24日，国新办就金融支持经济高质量发展举行新闻发布会

发布会上多项政策宣布推出，包括降低存款准备金率和政策利率、降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例、创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展等。对此，我们对政策要点梳理如下——

1．货币政策基调明确：上周LPR按兵不动，今日发布会宣布降准50BP、调降7天逆回购利率20BP（幅度超过7月调整幅度）；更重要的是，预告年内将“视情况”、可能进一步降准25-50BP，且明确展望本次调整之后将带动MLF、LPR、存款利率的随之下行。至此货币政策的基调基本明确。

2．地产政策落地，有望作用于居民部门资产负债表：降低存量房贷利率、下调二套首付比例、保障性住房再贷款央行资金支持比例提升等。据广发地产组测算，本轮周期从21年3月至24年6月，中国居民购房总负担率从97%降至59%，处于2006年以来新低，其中按揭负担率即居民加杠杆意愿持续下降。当前降低存量房贷利率将减少居民按揭负担、减少居民利息支出、有助于平稳居民部门的资产负债表，但路径的传导仍需时间。

3．据早盘的市场表现，“央行首次创设结构性货币政策工具支持资本市场”宣布后股指涨幅走阔，相较于实操层面，该举措的信号意义更强：

其一，“互换便利”除了给出加杠杆的操作方式、带动增量资金之外，政策以央行作为置换方，隐含表明了这个位置上央行对于沪深300等资产中长期配置价值的认可度，也提供了直接投放流动性至非银金融机构的渠道；

其二，“股票回购、增持再贷款”则指明了定点宽信用，作用于上市公司/大股东回购和增持股票，若用于注销式回购、则有利于企业通过降低净资产的模式实现ROE的稳定性，若用于增持、则为认可企业内在价值的公司主体提供了增量资金；

其三，给出了上述两项创设工具的操作规模（5000亿+3000亿），并认可未来可视情况扩大规模。

4．关于鼓励并购的表述变化。相较于6月陆家嘴论坛吴清主席关于并购提到“鼓励加强产业链上下游的并购重组”（纵向并购），本次放宽至“跨行业并购”（横向并购），以及“补链强链、提升关键核心技术水平的“未盈利资产收购”，提供了有利于新质力相关领域、补链强链等科创产业的并购环境。

目前全A ERP处于历史极值位置（+2X），今日政策主要作用于流动性、风险偏好，政策率先驱动分母端修复，分子端的变化仍需等待后续信号。截止9月23日，全A股权风险溢价ERP 4.63%处于均值+2X标准差附近，也是2008年以来历史次高点的极值位置（仅次于12年12月、13年6月的4.7%）。政策信号第一步驱动流动性与风险偏好修复，市场进入反弹窗口。

参考12-14年的ERP运行形态，政策变化可以驱动ERP从+2X修复至+1X附近，但如果+1X向均值及以下位置突破，还需要等待盈利改善的基本面信号，如房贷利率调整到消费的传导作用、降成本对企业宽信用的作用、后续财政能否跟进扩张以带动PPI和ROE，等等。

此外，11月的海外大选格局及12月会议基调仍是年末“炒预期”的重要变量。

配置建议：

1．考虑到央行创设工具的融资成本，股息率占优的红利资产在经历了一段时间的估值调整后、有望重新受益于增量资金。

2．并购支持补链强链、风偏修复带动、反应度模型已有显著消化的科技成长产业（半导体国产替代、算力链、苹果链）。

3． 24年动态估值合理、三季报景气确定性较高的“亚非拉”出口链（客车、摩托车、逆变器、电表、风电整机、注塑机）。

4．而对于分子端更敏感的经济周期类资产，建议继续观察11-12月海外大选、国内会议定调的格局。